L'inflation, pas seulement dans mon caddie

 

L'inflation, je ne la vois pas dans mon caddie

Pourquoi il existe trois inflations, et pourquoi celle qu'on mesure n'est jamais la première

Bruno Lemaire — Monnaie Publique, 2 septembre 2026

« En 2024, Claire et Julien, un couple de trentenaires vivant à Nantes, voient leur salaire augmenter de 2,5 %. L'INSEE annonce une inflation de 2,1 %. Sur le papier, leur pouvoir d'achat semble donc préservé. Pourtant, leur réalité est tout autre. Leur loyer a augmenté de 6 %, le prix du mètre carré dans leur quartier a pris 9 % en un an, et la maison qu'ils espéraient acheter depuis trois ans s'est éloignée encore un peu plus. » Claire résume la situation d'une phrase : « L'inflation, je ne la vois pas dans mon caddie. Je la vois dans ce que je ne pourrai jamais acheter. »

Leur sentiment n'est pas une illusion. C'est le symptôme d'un phénomène que j'explore dans mon second manuscrit à paraître, L'illusion monétaire — celui d'une monnaie qui, une fois créée, ne se diffuse jamais d'un seul coup ni au même rythme partout. Après avoir vu, dans un précédent billet, pourquoi la dette n'a rien d'anormal tant qu'elle finance ce qui augmente la capacité à la rembourser, je change ici de terrain : non plus qui prête, mais qui reçoit la monnaie en premier — et ce que cet ordre d'arrivée change à tout le reste.

Trois inflations, pas une

L'expansion monétaire contemporaine ne produit pas une inflation unique, homogène et lisible. Elle en engendre trois, qui ne touchent ni les mêmes prix, ni les mêmes sphères, ni les mêmes personnes — et surtout, qui ne se déclenchent pas au même moment.

Le premier temps est celui de l'inflation monétaire : la création apparaît d'abord dans les bilans bancaires, les réserves, les marchés financiers et les circuits de crédit. C'est une inflation « silencieuse » — elle gonfle la quantité de monnaie, mais pas encore les prix du quotidien, et elle bénéficie principalement aux acteurs proches de la création monétaire. Le deuxième temps, assez rapide, est celui de l'inflation patrimoniale : la monnaie nouvelle se dirige vers les actifs — immobilier, actions, obligations —, dont les prix montent plus vite que les revenus, creusant les écarts patrimoniaux. C'est la phase où un ménage sent une tension croissante : le logement s'éloigne, l'épargne ne suit plus. Le troisième temps, le plus tardif, est celui de l'inflation de consommation — celle que mesure l'INSEE par l'indice des prix à la consommation. Ce n'est qu'une fois la demande renforcée, ou les coûts de production augmentés, que les prix des biens et services du quotidien commencent à s'élever. Cette inflation est la plus visible, mais elle n'est que l'aboutissement d'un processus déjà largement engagé ailleurs.

Comprendre cette temporalité, c'est comprendre pourquoi l'inflation visible n'est jamais la première inflation — mais au contraire la dernière. Et c'est aussi pourquoi une politique monétaire ultra-expansive a pu, pendant plus d'une décennie, sembler sans danger : tant que la liquidité nouvelle restait confinée dans les bilans financiers, l'indice des prix à la consommation demeurait modéré, même lorsque la création monétaire était massive.

Ce que l'indice des prix ne voit pas

L'IPC souffre d'une limite structurelle : il exclut les prix des actifs, l'immobilier en particulier, qui constituent pourtant la dépense la plus déterminante pour l'accès au patrimoine des ménages. Se concentrer uniquement sur cet indice revient à ne voir qu'une partie du phénomène — en négligeant ce qui affecte le plus profondément la trajectoire de vie d'un ménage : le coût du logement.

Les chiffres, une fois mis bout à bout, sont sans ambiguïté. Entre 2015 et 2025, l'indice du marché immobilier français est passé de 100 à un niveau bien supérieur, tandis que l'indice salarial correspondant n'a progressé que d'environ 92 sur la même base. Le salaire réel moyen, qui s'établissait à 2 310 euros mensuels en 2015, ne représentera plus, en termes réels, que 2 200 euros en 2025 — pour un salaire nominal pourtant proche de 2 800 euros. La hausse de l'indice des prix à la consommation a masqué, dans les chiffres nominaux, un décrochage bien réel entre le pouvoir d'achat et le coût de l'accès au patrimoine.

Imaginons deux ménages disposant du même revenu. Monsieur Dubois détient un portefeuille d'actions ; Monsieur Dupont n'en détient aucun. Lorsque le CAC 40 progresse de 60 % — ce qu'il a fait entre janvier 2020 et avril 2026 —, le premier voit son patrimoine s'apprécier fortement, tandis que le second n'en retire aucun bénéfice direct. À revenu identique, l'écart patrimonial entre les deux ménages se creuse ainsi progressivement, sans qu'aucune différence de travail ou d'épargne ne l'explique directement. Pire : le patrimoine déjà détenu par Monsieur Dubois peut lui servir d'apport, de garantie ou de capacité d'endettement supplémentaire pour acquérir un logement ou réaliser d'autres investissements — quand Monsieur Dupont, qui ne dispose pas de ce capital préalable, rencontre davantage de difficultés pour accéder aux mêmes opportunités. L'inflation des actifs ne valorise pas seulement le patrimoine déjà constitué : elle facilite aussi l'acquisition du patrimoine futur, pour ceux qui en détiennent déjà un premier morceau.

Le patrimoine, nouvelle frontière générationnelle

Pendant une grande partie du XXe siècle, les inégalités étaient principalement analysées à travers les écarts de revenus salariaux. Ce n'est plus le cas : dans les économies fortement financiarisées, l'accès au patrimoine devient progressivement plus déterminant que le revenu lui-même dans la trajectoire économique des ménages. Un jeune ménage peut aujourd'hui disposer d'un niveau de diplôme supérieur à celui de ses parents au même âge, exercer un emploi qualifié et percevoir un revenu comparable en termes réels, tout en rencontrant davantage de difficultés pour accéder à la propriété. Ce paradoxe — plus diplômé, mieux payé, et pourtant plus loin du patrimoine — constitue l'une des manifestations les plus visibles de la montée des inégalités patrimoniales.

Jean Bodin écrivait déjà, dans Les Six Livres de la République : « Il n'est de richesse que d'hommes. » Cette évolution ne signifie pas que le travail ait perdu sa valeur économique. Elle signifie que son pouvoir relatif d'accès au patrimoine diminue lorsque les prix des actifs progressent durablement plus vite que les revenus. Dans ce contexte, l'accumulation patrimoniale dépend de plus en plus de la détention préalable de capital, de l'héritage, ou de l'aide familiale — trois leviers qui n'ont rien à voir avec le mérite ou l'effort individuel.

Ce que nous avons appris : l'illusion comptable

Ces trois inflations ne sont pas des phénomènes indépendants : elles correspondent aux différentes étapes de diffusion de la monnaie nouvelle. Une idée centrale s'impose alors, celle que je développe dans le chapitre de synthèse du manuscrit : les économies contemporaines ne souffrent pas seulement d'un excès de dette ou de monnaie. Elles souffrent d'une déconnexion croissante entre sphère monétaire, sphère patrimoniale et sphère réelle.

L'identité comptable I = S — l'investissement égale l'épargne — reste rigoureusement vraie. Mais elle devient trompeuse dès lors qu'on confond épargne réelle et création monétaire. Dans une économie financiarisée, une grande partie de la monnaie nouvelle provient du crédit, c'est-à-dire de dettes supplémentaires : la monnaie apparaît alors comme la contrepartie d'engagements futurs, non comme le résultat d'un renoncement présent à la consommation. C'est très exactement la distinction posée, à hauteur de fable, dans notre billet sur la tribu de chasseurs et le javelot : l'épargne réelle est un renoncement effectif à consommer aujourd'hui pour libérer des ressources réelles demain — les rennes que la tribu met de côté. La pseudo-épargne est une accumulation de créances financières qui ne correspond à aucun surplus réel, mais à une promesse future. Tant que la confiance demeure et que les contraintes physiques restent invisibles, cette distinction reste masquée — jusqu'au jour où les contraintes réelles réapparaissent, et où l'on découvre qu'une partie de l'épargne n'était pas de l'épargne, qu'une partie de la richesse n'était qu'une valorisation comptable.

Trois ruptures — et une quatrième, plus silencieuse

●      Le PIB ne suffit plus : il mesure des flux, mais ignore les déséquilibres de stocks — dettes accumulées, valorisations excessives des actifs, fragilités bilancielles. Une économie peut afficher une croissance satisfaisante tout en se fragilisant structurellement.

●      Les bilans dominent désormais les flux : ce ne sont plus seulement les revenus qui déterminent la dynamique macroéconomique, mais la taille des dettes, la valorisation des actifs et la capacité des agents à faire rouler leurs engagements.

●      Les banques centrales sont devenues des acteurs systémiques : leur capacité à créer de la monnaie et à acheter des actifs en fait désormais les architectes, largement invisibles, de la valorisation des patrimoines et de la répartition des richesses.

À ces trois ruptures s'en ajoute une quatrième, plus silencieuse mais tout aussi structurante : le basculement d'une économie fondée sur les revenus du travail vers une économie dominée par les patrimoines — celle, précisément, que vivent Claire et Julien à Nantes. Ce basculement redéfinit la dynamique des inégalités, la mobilité sociale, la transmission intergénérationnelle et la capacité des jeunes générations à se projeter.

Vers quelle macroéconomie ?

La conclusion n'est pas qu'il faille moins de monnaie, ni davantage. Ni Friedman, sur le seul plan quantitatif, ni Keynes, dans sa version simplifiée de soutien permanent à la demande, n'ont vraiment anticipé l'importance des canaux de diffusion monétaire dans une économie dominée par les bilans financiers. Maurice Allais, lui, avait perçu cette tension — mais les marchés financiers ont fini par imposer leur propre logique. La macroéconomie du XXIe siècle devra être hybride : friedmanienne dans sa vigilance monétaire, allaisienne dans son attention à la structure du capital, réaliste dans sa prise en compte des contraintes physiques. L'enjeu n'est pas de remplacer une doctrine par une autre, mais de mieux comprendre les interactions entre monnaie, patrimoine et économie réelle dans un monde durablement contraint par ses ressources.

Une société peut multiplier les créances financières, accroître les valorisations d'actifs et prolonger temporairement certaines illusions comptables. Elle ne peut cependant durablement prospérer en s'éloignant de ses réalités productives, énergétiques et humaines. C'est précisément ce à quoi Claire et Julien se heurtent, sans le nommer ainsi : un pouvoir d'achat officiellement préservé, et un accès au patrimoine qui, année après année, continue de s'éloigner.